7亿收入、万亿市值，智谱值吗？

36氪授权转载定焦One《7亿收入、万亿市值，智谱值吗？》深度剖析智谱港股估值争议——2026年1月登陆港股后5个月股价涨约20倍跻身港股科技股第三大市值，6月22日市值一度破万亿港元关口，6月23日即回落至9674亿港元；过去5个交易日股价从1136港元冲至2410港元累计涨120%。估值严重背离基本面：2025年全年收入仅7.24亿元对应万亿港元市值静态市销率千倍以上，比甲骨文(~7倍)/Salesforce(~20倍)高出上百倍；按2026年底10亿美元ARR预期P/ARR仍约120倍远超Anthropic(~20倍)/OpenAI(~28倍)。3.6%流通盘+南向资金推升构成稀缺性溢价杠杆。三重压力逼近：(1)7月8日首批解禁仅约5.76%基石投资者、2027年1月8日约40%股份将大解禁双重流动性考验，MiniMax同一周解禁同样面临考验；(2)阿里/腾讯/字节(Doubao-Seed-2.0-Code+TRAE)/DeepSeek(V4 Pro 0.435美元/百万Token)/Kimi(300子Agent)/Qwen3.5-Max/CodeBuddy密集围猎Coding腹地，巨头围攻已经开始；(3)GPT-5.6传150万Token上下文将冲击GLM-5.2百万Token卖点。基本面财务恶化：2025年综合毛利率仅41%、调整后净亏损31.82亿元、73.7%收入来自低毛利重交付本地化部署、本地化毛利率48.8%/云端API毛利率仅18.9%。行业重估信号：模型层终局净利率或仅5-8%与发电厂相当，token价格三年降97%继续下行，李泽铭类比2000年科网泡沫——"泡沫里有赢家但未知是谁"，港股2021年市销率狂热轮回重演。