背刺老用户，MiniMax吞下苦果

36氪授权转载微信公众号"财经天下WEEKLY"(作者阳一/编辑朗明)深度报道——MiniMax股价暴跌与商业模式危机三重叠加: (1)市值层面——3月18日高点至6月24日市值蒸发2676亿港元,目前1498亿港元仅为同期智谱(9693亿港元)的六分之一,6月1日因涨价风波单日暴跌15.71%创上市以来最大跌幅;(2)用户信任崩塌——M3旗舰模型发布后API调用价格上涨,Token Plan订阅费从29元/月涨至49元/月,新增周额度限制,Plus年度付费用户形容"没有契约精神"/"背刺式涨价",退款申请激增;(3)财务亏损扩大——2025年归母净亏损18.72亿美元约126.51亿元同比扩大三倍,C端AI原生产品毛利率仅4.7%,客单价黏性"如流沙";(4)限售股解禁压力——7月初首发限售股解禁占港股股本约63%,流通盘将暴增近10倍;(5)战略滞后——Coding赛道慢智谱一拍,估值差距达数千亿港元,启动A+H上市布局回A仍需Coding能力硬突破否则"无法支撑长期高估值"。